在池塘中心投進一顆石子，即央行啟動貨幣政策工具，就會首先在中央水域產(chǎn)生漣漪，然后擴散到周圍水域，最后沖擊陸地，即實體經(jīng)濟。

    看似簡單的貨幣政策傳導過程，卻在中小企業(yè)這里遇到了麻煩。盡管央行著力推動，但結(jié)構(gòu)性不平衡的問題仍然困擾著資金的供求兩端。

    在中國社科院學部委員、央行貨幣政策委員會前委員余永定看來，解決融資難融資貴不能單靠貨幣政策。只要支持了經(jīng)濟的平穩(wěn)增長，保持了物價的大體穩(wěn)定，中央銀行就完成了自己的任務。結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務應該主要由財政政策和產(chǎn)業(yè)政策承擔。

    細數(shù)今年疏通金融服務實體經(jīng)濟“血脈”的各項措施，央行扮演的“戲份”看似頗重。上周，國務院發(fā)布的關于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問題的指導意見中，不少任務都落在了央行肩上。

    從貨幣政策來看，今年來可謂動作不斷。從兩次定向降準到開展常備借貸便利（SLF），從新設支農(nóng)和支小再貸款、增加再貼現(xiàn)額度到靈活公開市場操作，再到有序推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，政策工具組合正不斷優(yōu)化。

    雖然7月信貸和社融數(shù)據(jù)大幅低于預期，但整體來看來看，一系列貨幣工具“石子”拋出后略顯成效：7月M2增速仍高于年初目標、1-7月中長期貸款增勢良好、7月PMI指數(shù)創(chuàng)2012年5月來最高。

    但在資金供給“源源不斷”的同時，貸款利率卻一直未能有效下行。在上周公布的二季度貨幣政策報告中，6月一般貸款加權(quán)平均利率為7.26%，雖比3月份下降0.11個百分點，但仍高于去年12月的水平。

    中國社科院學部委員、央行貨幣政策委員會前委員余永定在接受上證報記者獨家采訪時指出，解決融資難融資貴不能單靠貨幣政策。一般而言，貨幣政策不應承擔結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務。根據(jù)《中央銀行法》，結(jié)構(gòu)調(diào)整并不是中央銀行貨幣政策的最終目標。只要支持了經(jīng)濟的平穩(wěn)增長、保持了物價的大體穩(wěn)定，中央銀行就完成了自己的任務。結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務應該主要由財政政策和產(chǎn)業(yè)政策承擔。

    企業(yè)、銀行各有苦衷

    由于中小企業(yè)抗風險能力弱，且多為民營企業(yè)，不受政府隱性擔保，在流動性從緊、經(jīng)濟走弱等背景下，率先暴露不良貸款，尤其是上述屬于產(chǎn)能過剩的行業(yè)，首先成為銀行惜貸的對象。而作為資金供應方的銀行，也有著自己的苦衷

    “近幾年來，沒感覺到融資成本有很明顯的下降，而且銀行貸款越來越謹慎，對抵押擔保物的條件，也越來越高?！闭憬捝揭患疑a(chǎn)鋼管的企業(yè)負責人對融資問題深有感觸，他無奈地告訴記者。

    對于融資難這個問題，該負責人顯得有些麻木，他告訴記者，現(xiàn)在企業(yè)面臨的新問題是，貸款到期后，很難找到新的擔保人。

    在采訪中，他反復叮囑記者，千萬不要將企業(yè)名稱公之于眾，以免相關銀行警覺，從而對其抽貸或到期不續(xù)貸。“雖然經(jīng)濟整體下行，但企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營大體正常。不過，由于與我們互保的企業(yè)已出現(xiàn)了風險，得承擔部分擔保責任，目前資金壓力不小?！彼⌒囊硪淼乇硎?。

    在社科院金融所銀行研究室主任曾剛看來，今年實體經(jīng)濟在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中不確定性加大，小微企業(yè)風險暴露的情況沒有效解決，令銀行對一些企業(yè)惜貸意愿增加。

    不過，西南財大中國家庭金融調(diào)查與研究中心一份近4000戶小微企業(yè)為樣本的問卷調(diào)查也顯示了另一個結(jié)果：目前中小企業(yè)信貸可及性僅為57.8%。這意味著，有將近42%的不去申請貸款，在銀行的“高門檻”前望而卻步。

    在被問及不去申請貸款的原因時，有三個理由被提及最多：“估計不會被批準”、“申請過程麻煩”、“不知道如何申請”，而這些原因均為非市場因素。

    “這當中，我覺得主要原因是銀行的服務不到位，使小微企業(yè)主覺得申請過程很麻煩。”該中心主任甘犁告訴上證報記者，在不去申請貸款的小微企業(yè)主中，只有4.5%的認為利息太高，這個比例是很低的。

    調(diào)研結(jié)果還顯示，銀行信貸滿足不了的部分資金來源基本靠民間借貸。民間借貸對銀行貸款的作用，是“小額替代、大額補充”：借款金額在5萬元以下時，近八成的小微企業(yè)會選擇從民間借貸或者說從親戚朋友處借款，而到100萬元以上的大額資金時，超過四分之三的小微企業(yè)則選擇去銀行申請貸款。

    從資金主要供給方來看，銀行也有自身的苦惱。

    浦發(fā)銀行零售業(yè)務總監(jiān)汪素南對上證報記者透露，今年浦發(fā)銀行為了支持小微企業(yè)，專門拿出400億額度用以專項投放，雖上半年原本計劃投放220億，但實際運行下來僅投放了150億。

    “我本人非常用心地到下邊推動這件事，但基層的員工經(jīng)常向我反映，很難找到存在有效需求的小微企業(yè)?！蓖羲亻寡浴?/span>

    央行最新數(shù)據(jù)顯示，7月份社會融資規(guī)模比去年同期少5460億元。其中，當月人民幣貸款增加3852億元，同比少增3145億元。到底是銀行投放力度不夠，還是有效信貸需求不足？

    對此，浦發(fā)銀行小企業(yè)金融服務中心副總經(jīng)理嚴紅霞說，去年之所以鬧“錢荒”，是由于資金供給不夠。但今年7月份的資金價格平穩(wěn)，Shibor價格未出現(xiàn)較大波動，這就說明供給端沒有太大異常，是融資的有效需求不足。

    一些銀行人士告訴記者，經(jīng)濟下行期，銀行對中小企業(yè)貸款意愿降低，其原因很多，其中，信息不對稱也是銀行對中小企業(yè)貸款意愿降低的原因之一。

    “銀行并非不愿意給中小企業(yè)貸款，但前提是企業(yè)的治理要規(guī)范，財務數(shù)據(jù)要真實?！蹦硣写笮姓憬》中胸撠熑藢τ浾弑硎荆畲笙薅鹊鼐徑庵兄行∑髽I(yè)融資難、融資貴問題，中小企業(yè)自身的規(guī)范治理也至關重要。

    上述負責人還表示，銀行分支機構(gòu)處置不良貸款的權(quán)限有限，核銷環(huán)節(jié)比較多，時間比較久?！爸灰涣假J款還掛在賬上，銀行就無法卸下包袱，騰出空間去給新的企業(yè)貸款?！彼J為，其實當下銀行的撥備是充足的，但現(xiàn)在卻形成了“高不良，高撥備”的雙高現(xiàn)象，金融要為小微企業(yè)輸血，但如果淤血不散，血脈就暢通不起來。

    流動性整體充裕難掩結(jié)構(gòu)難題

    在國務院上周發(fā)布的關于多措并舉緩解企業(yè)融資成本高問題的指導意見中，不少任務的落實都與央行有關。細數(shù)今年來，央行支持實體經(jīng)濟的動作，可謂舉措不斷

    一季度，面對外匯占款增加較多、財政存款釋放資金擴大，央行開展正、逆回購和SLO、擴大SLF范圍，保持資金平穩(wěn)；二季度，又通過定向降準、支農(nóng)再貸款和支小再貸款等多項工具，定向投放流動性。

    央行多種措施令流動性整體較為充裕，7月份M2同比增長13.5%，仍高于13%的年初目標，最明顯受益的是貨幣市場，今年來資金價格整體較為平穩(wěn)，流動性較為寬松。

    但這種流動性的寬松，并未完全傳導到貸款利率上來。在上周公布的二季度貨幣政策報告中，6月一般貸款加權(quán)平均利率為7.26%，雖比今年3月份下降0.11個百分點，但仍高于去年12月7.14%的水平。

    “從2014年以來的情況看，貸款利率和企業(yè)債券利率有所下行，整體融資成本較上年末穩(wěn)中略降，但部分企業(yè)特別是小微企業(yè)融資不易、成本較高的結(jié)構(gòu)性問題較為突出。”央行上周指出。

    這一問題也引起了央行的注意。央行在上周發(fā)布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告中強調(diào)，值得注意的是，在當前部分企業(yè)反映“融資難、融資貴”問題更加突出的同時，貨幣信貸總量仍保持了較快增長，6月末M2 同比增速已超出二季度GDP 名義增速達5.7個百分點。

    此前，央行貨幣政策司副司長孫國峰曾撰文，形象地把金融市場比做一個池塘，央行就在中心水域，商業(yè)銀行在周圍水域，池塘四周的陸地為實體經(jīng)濟。

    “那么在池塘中心投進一顆石子，即央行啟動貨幣政策工具，就會首先在中央水域產(chǎn)生漣漪，然后擴散到周圍水域，最后沖擊陸地，即實體經(jīng)濟?！彼赋觯@個過程可看作是貨幣政策在宏觀經(jīng)濟中的傳導過程，而貨幣政策中介目標和最終目標，就是人們在池塘中和岸邊安放的一些檢測儀器。

    今年以來，貨幣當局多個“石子”投了下去，在周圍水域已產(chǎn)生了許多漣漪，但為何一些企業(yè)仍反映融資難、融資貴？貨幣政策的傳導機制究竟該怎樣理順？

   “當實體經(jīng)濟出現(xiàn)波動時，貨幣政策傳導無效是很正常?！痹鴦倢ι献C報記者表示，“就像是一個大壩，央行不斷供水，但出來有限?！?/span>

    所謂貨幣政策傳導機制，是央行運用貨幣政策工具，影響金融變量最終影響實體經(jīng)濟變量，以實現(xiàn)貨幣政策目標的傳導過程一個內(nèi)在機制。

   “流動性總體充裕，全社會債務率仍在上升。這表明經(jīng)濟中可能存在影響供求平衡的結(jié)構(gòu)性問題?！毖胄性诙径蓉泿耪邎蟾嬷腥缡钦f，“融資難、融資貴的成因非常復雜，既有宏觀經(jīng)濟因素又有微觀運行問題，既有實體經(jīng)濟因素又有金融問題，其中債務率較高及風險溢價上升是重要原因，這又與股本融資不足、部分主體存在財務軟約束、經(jīng)濟增長對投資的依賴較大等體制機制性因素有關。解決融資難、融資貴問題要依靠全面深化改革，標本兼治。”

    貨幣政策不應承擔結(jié)構(gòu)調(diào)整任務

    在余永定看來，貨幣政策不應該承擔結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務。根據(jù)《中央銀行法》，結(jié)構(gòu)調(diào)整并不是中央銀行貨幣政策的最終目標。只要支持了經(jīng)濟的平穩(wěn)增長，保持了物價的大體穩(wěn)定，中央銀行就完成了自己的任務

    單從貨幣政策來看，余永定此前在接受上證報記者獨家采訪時表示，中國貨幣政策中間目標至少包括基準利息率、貨幣供應量增速、信貸增速。

    那么，什么是中國的基礎利息率？余永定對上證報進一步解釋說，如果央行希望通過控制某種基準利率來影響融資體系中各種利息率，人們自然會問中國的基礎利率是什么？然而這個問題卻難以回答。

    “事實上，中國存在多個基準利息率：央行公布的存貸款利息率、Shibor和國債收益率。中國還未形成由銀行間隔夜拆借利息率和各種期限的國債收益率所構(gòu)成的無風險收益率曲線或期限結(jié)構(gòu)曲線。統(tǒng)一的定價基準的缺失，難免會造成金融資產(chǎn)定價（利息率決定）的混亂，并進而誘發(fā)這種投機活動并導致資源錯配?！庇嘤蓝ㄕJ為。

    余永定告訴上證報記者，利率市場化的前提是有相應的市場。表面上看，中國的利息率已經(jīng)基本市場化了（自由化不就是市場化嗎？）?？上У氖?，這種“市場化”在許多情況下是沒有市場的市場化。

    他進一步指出，中國的當務之急是發(fā)展和完善各類金融市場，在此基礎上形成相應的收益率曲線。例如，中國應該盡快完善銀行間拆借市場，使Shibor成為具有聯(lián)邦基金利息率和主再融資利息率同樣作用的基準利率。又如，中國的國債市場無論在深度和流動性上都無法充當相應期限金融資產(chǎn)的定價基準，發(fā)展國債市場刻不容緩。

    “但是，中國財政狀況一直較好，國債市場相對較小，要等到什么時候中國才能有一個規(guī)模大、流動性強、包括各種期限的國債市場呢？在此情況下，是否能夠把某些種類的公司債變?yōu)閲鴤驕蕠鴤?？”他表示，不管怎樣，羅馬不是一天建成，各種類型金融市場的建設與完善還需相當時間。不能把利息率市場化等同于利息率自由化。在一定程度上可以說，中國已經(jīng)實現(xiàn)了利息率自由化，但中國的利息率市場化還有待時日。

    近年來，央行推出了短期流動性調(diào)節(jié)工具（Short-term Liquidity Operations，SLO）和常備借貸便利（Standing Lending Facility，SLF）兩項利率調(diào)控工具。對于這兩個新工具，余永定表示，兩者在平抑銀行體系流動性臨時波動和實現(xiàn)短端利率區(qū)間管理方面，均可以發(fā)揮作用，應該給予積極評價。

    同時，今年來，央行不斷推出定向降準、定向再貸款和抵押補充貸款等貨幣政策措施。對此，余永定表示，這些措施的推出，反映了央行希望同時完成保增長和調(diào)結(jié)構(gòu)兩項任務。

    “貨幣政策是總量工具。通過各種貨幣政策措施，央行可以控制貨幣供給的閘門，至于貨幣最后流入哪個溝渠，一般情況下是不應由央行控制的?！彼嬖V記者，定向降準、定向再貸款等貨幣政策措施到底能否在適度放松貨幣政策的同時，達到結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的還有待時間的檢驗。

    “此外，央行的最新工具——抵押補充貸款（PSL）的合理性則更值得討論。”余永定表示，在新增外匯占款減少的情況下，推出抵押補充貸款作為基礎貨幣調(diào)節(jié)工具是可以理解的。但央行直接為某一特定銀行提供貸款的做法似乎欠妥。

    余永定進一步表示，在20世紀90年代，為商業(yè)銀行提供再貸款是人民銀行調(diào)節(jié)基礎貨幣供應量的主要手段。歐洲中央銀行也通過這種辦法增加基礎貨幣。但是，商業(yè)銀行必須通過競標取得這筆貸款，否則公平的原則就被破壞了。盡管近來歐洲中央銀行在萬般無奈的情況下，推出了TLTRO，但其效果如何，是否值得中國效法仍需存疑，況且TLTRO并不是戴帽給某家銀行的。

    “一般而言，貨幣政策不應該承擔結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務。根據(jù)《中央銀行法》，結(jié)構(gòu)調(diào)整并不是中央銀行貨幣政策的最終目標。只要支持了經(jīng)濟的平穩(wěn)增長，保持了物價的大體穩(wěn)定，中央銀行就完成了自己的任務。結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務應該主要由財政政策和產(chǎn)業(yè)政策承擔。”余永定對記者表示。